سقوط ۳۰ درصدی طلا؛ چرا پناهگاه امن سرمایه به قربانی بحران نقدینگی تبدیل شد؟

بازار جهانی طلا در شرایطی یکی از سنگین‌ترین اصلاح‌های قیمتی سال‌های اخیر را تجربه می‌کند که تشدید تنش‌های ژئوپلیتیک، جنگ آمریکا و ایران، نگرانی از اختلال در زنجیره تأمین انرژی و افزایش نااطمینانی در اقتصاد جهانی، همچنان تقاضا برای دارایی‌های امن را در کانون توجه سرمایه‌گذاران قرار داده است. با این حال، برخلاف انتظارات اولیه، طلا نه‌تنها از افزایش ریسک‌های سیاسی و اقتصادی منتفع نشده، بلکه از سقف تاریخی خود بیش از ۳۰ درصد عقب‌نشینی کرده و حتی حمایت روانی ۴۰۰۰ دلار را نیز از دست داده است.

این رفتار متناقض نشان می‌دهد که در شرایط بحران، همیشه افزایش تقاضا برای دارایی‌های امن تعیین‌کننده مسیر قیمت‌ها نیست؛ گاهی نیاز فوری سرمایه‌گذاران به نقدینگی، تغییر انتظارات نرخ بهره و فروش دارایی‌های نقدشونده برای جبران زیان در بازارهای دیگر، بر نقش سنتی طلا به‌عنوان پناهگاه امن غلبه می‌کند.

در سوی دیگر بازار، داده‌های جریان سرمایه تصویر متفاوتی ارائه می‌دهند. در حالی که قیمت طلا با فشار فروش مواجه شده، صندوق‌های قابل معامله مبتنی بر طلا همچنان ورود سرمایه را تجربه می‌کنند و تقاضای سرمایه‌گذاری در بازارهایی مانند چین نیز در سطوح قابل‌توجهی قرار دارد. به این ترتیب، پرسش اصلی بازار دیگر صرفاً این نیست که چرا طلا سقوط کرده است؛ بلکه این است که چه گروهی در حال فروش و چه گروهی در حال خرید است و آیا افت اخیر را باید نشانه تغییر روند بلندمدت طلا دانست یا نتیجه فشارهای موقتی در بازارهای مالی؟

سقوط طلا از سقف تاریخی؛ اصلاحی بیش از ۳۰ درصد

اونس جهانی طلا در ۲۸ ژانویه ۲۰۲۶ رکورد تاریخی حدود ۵۵۹۵ دلار را ثبت کرد. اما پس از آن، مسیر قیمت تغییر کرد و فلز زرد وارد یک دوره اصلاح قابل‌توجه شد. قیمت در ۱۴ اکتبر به محدوده ۴۰۹۳ دلار رسید و در معاملات ۳۰ اکتبر، با افت حدود ۳.۵ درصدی، تا محدوده ۳۸۸۱ دلار عقب نشست.

به این ترتیب، طلا نسبت به سقف تاریخی ژانویه حدود ۳۰.۶ درصد کاهش قیمت داشته است. عبور از مرز ۴۰۰۰ دلار نیز از نظر روانی و تکنیکال اهمیت زیادی دارد؛ زیرا این محدوده در ماه‌های اخیر یکی از سطوح حمایتی مهم بازار محسوب می‌شد.

نکته مهم این است که این افت را نباید صرفاً به تحولات جنگ آمریکا و ایران نسبت داد. سقف تاریخی طلا پیش از آغاز جنگ ثبت شده بود و مجموعه‌ای از عوامل پولی، مالی و رفتاری در شکل‌گیری روند نزولی نقش داشته‌اند.

چرا طلا برخلاف انتظارات سقوط کرد؟

افزایش بازده اوراق و تغییر انتظارات نرخ بهره

یکی از مهم‌ترین دلایل افت طلا، تغییر شرایط بازار اوراق قرضه آمریکا است. طلا دارایی بدون بازده محسوب می‌شود؛ بنابراین زمانی که بازده اوراق خزانه‌داری افزایش پیدا می‌کند، هزینه فرصت نگهداری طلا بالا می‌رود و بخشی از سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند منابع خود را به دارایی‌های سودده‌تر منتقل کنند.

این فشار در سپتامبر به‌وضوح دیده شد. بازده اوراق ۱۰ساله خزانه‌داری آمریکا در این ماه ۵۳ واحد پایه افزایش یافت و هم‌زمان شاخص دلار نیز حدود ۲ درصد تقویت شد. ترکیب دلار قوی‌تر و بازده بالاتر اوراق، جذابیت طلا را برای سرمایه‌گذاران بین‌المللی کاهش داد.

از سوی دیگر، افزایش قیمت انرژی و نگرانی از بازگشت فشارهای تورمی، انتظارات درباره احتمال افزایش مجدد نرخ بهره فدرال رزرو را تقویت کرده است. در چنین شرایطی، بازار نه‌تنها از کاهش نرخ بهره مطمئن نیست، بلکه احتمال تداوم سیاست پولی انقباضی را نیز در قیمت‌ها لحاظ می‌کند.

فروش طلا برای تأمین نقدینگی و خرید سهام

یکی از توضیحات مهم برای ریزش اخیر طلا، ارتباط آن با افت بازارهای سهام و افزایش نیاز سرمایه‌گذاران به نقدینگی است؛ پدیده‌ای که در نگاه اول متناقض به نظر می‌رسد.

در شرایط عادی، زمانی که بازار سهام سقوط می‌کند، انتظار می‌رود سرمایه‌گذاران برای پوشش ریسک به سمت طلا حرکت کنند. اما در دوره‌هایی که فشار فروش گسترده و نیاز به نقدینگی افزایش می‌یابد، رفتار سرمایه‌گذاران می‌تواند کاملاً متفاوت باشد.

در چنین وضعیتی، سرمایه‌گذاران ممکن است برای تأمین وجه نقد، پاسخ به درخواست افزایش وجه تضمین (Margin Call)، جبران زیان موقعیت‌های دیگر یا حتی استفاده از فرصت‌های ایجادشده در بازار سهام، دارایی‌های نقدشونده خود را به فروش برسانند. طلا نیز به دلیل نقدشوندگی بالا یکی از گزینه‌های در دسترس برای تأمین این منابع مالی است.

به بیان دیگر، ممکن است سرمایه‌گذاری که همچنان به چشم‌انداز بلندمدت طلا اعتقاد دارد، در کوتاه‌مدت بخشی از دارایی طلای خود را بفروشد تا بتواند در قیمت‌های پایین‌تر وارد بازار سهام شود. در این حالت، فروش طلا الزاماً به معنای تغییر دیدگاه بنیادی سرمایه‌گذار نسبت به این فلز نیست، بلکه می‌تواند ناشی از مدیریت نقدینگی و جابه‌جایی سرمایه میان بازارها باشد.

هم‌زمان با افت سهام فناوری و افزایش نگرانی‌ها درباره بازدهی سرمایه‌گذاری‌های سنگین در حوزه هوش مصنوعی، فشار فروش در بازار فلزات گران‌بها نیز افزایش یافت. این موضوع نشان می‌دهد در دوره‌های بحران نقدینگی، حتی دارایی‌هایی که معمولاً نقش پناهگاه امن دارند، می‌توانند برای تأمین منابع مالی فروخته شوند.

کاهش موقعیت‌های خرید در بازار مشتقه

عامل دیگری که در تشدید ریزش طلا نقش داشته، کاهش موقعیت‌های خرید در بازار قراردادهای آتی است.

در سپتامبر، ارزش موقعیت خالص معامله‌گران مدیریت‌شده در بازار کامکس حدود ۱۲ میلیارد دلار کاهش یافت؛ رقمی که معادل حدود ۸۴ تن طلا برآورد می‌شود. همچنین ارزش موقعیت‌های معاملاتی اسپرد حدود ۲۲ میلیارد دلار افت کرد.

این ارقام نشان می‌دهد بخشی از فشار فروش از سوی معامله‌گرانی ایجاد شده که در بازار مشتقه فعالیت می‌کنند و در حال کاهش تعهدات و موقعیت‌های معاملاتی خود هستند.

اهمیت این موضوع از آن جهت است که قیمت طلا در کوتاه‌مدت فقط تحت تأثیر تقاضای فیزیکی نیست. تغییر موقعیت معامله‌گران مالی، بستن قراردادهای خرید و فروش‌های ناشی از مدیریت ریسک نیز می‌تواند نوسانات قابل‌توجهی ایجاد کند.

پارادوکس بازار طلا؛ چرا صندوق‌ها همچنان خریدارند؟

در حالی که قیمت طلا در حال کاهش بوده، جریان سرمایه در صندوق‌های قابل معامله مبتنی بر طلا (ETF) تصویر متفاوتی ارائه می‌دهد.

صندوق‌های جهانی طلا در سپتامبر حدود ۱۰ میلیارد دلار ورود سرمایه ثبت کردند؛ رقمی معادل ۶۷ تن طلا. در همین ماه، مجموع ذخایر طلای این صندوق‌ها با افزایش ۶۷ تنی به رکورد ۴۲۵۶ تن رسید.

این اتفاق در شرایطی رخ داد که قیمت طلا در سپتامبر ۸.۵ درصد کاهش یافته بود.

به عبارت دیگر، در یک سوی بازار، معامله‌گران بازار آتی در حال کاهش موقعیت‌های خرید و خروج از بخشی از معاملات خود بودند، اما در سوی دیگر، سرمایه‌گذاران صندوق‌های ETF از قیمت‌های پایین‌تر برای افزایش دارایی طلای خود استفاده می‌کردند.

این واگرایی نشان می‌دهد همه سرمایه‌گذاران با یک افق زمانی و استراتژی مشابه معامله نمی‌کنند. معامله‌گر کوتاه‌مدت ممکن است به دلیل افزایش بازده اوراق یا فشار نقدینگی از موقعیت خود خارج شود، در حالی که سرمایه‌گذار بلندمدت افت قیمت را فرصتی برای افزایش تدریجی ذخایر طلا می‌داند.

بنابراین، کاهش قیمت در کنار ورود سرمایه به صندوق‌ها لزوماً یک تناقض آماری نیست؛ بلکه می‌تواند حاصل تفاوت میان رفتار معامله‌گران کوتاه‌مدت و سرمایه‌گذاران بلندمدت باشد.

چین؛ خریدار مهم در زمان اصلاح قیمت‌ها

یکی از مهم‌ترین بخش‌های تقاضای بازار طلا در ماه‌های اخیر به چین مربوط می‌شود. برخلاف بخشی از معامله‌گران غربی که با افزایش بازده اوراق و تغییر انتظارات نرخ بهره از بازار خارج شده‌اند، سرمایه‌گذاران چینی همچنان به دنبال تنوع‌بخشی به سبد دارایی‌های خود از طریق طلا هستند.

بر اساس آمار منتشرشده از بازار چین، صندوق‌های طلای این کشور در سپتامبر حدود ۱۱ تن افزایش ذخایر داشتند و مجموع دارایی فیزیکی آن‌ها به رکورد ۳۰۴ تن رسید. این سومین ماه متوالی ورود سرمایه به صندوق‌های طلای چین بود.

در همین دوره، افت بازار سهام چین و کاهش بازده اوراق دولتی، تقاضا برای دارایی‌های جایگزین را تقویت کرد. بانک مرکزی چین نیز در سپتامبر ۲۳ تن به ذخایر طلای خود اضافه کرد؛ بیشترین خرید ماهانه این بانک از اکتبر ۲۰۲۳.

علاوه بر تقاضای صندوق‌ها و بانک مرکزی، خانوارهای چینی نیز در حال استفاده از اصلاح قیمت‌ها برای افزایش تدریجی ذخایر طلای خود هستند. خریدهای دوره‌ای و برنامه‌های انباشت طلا به سرمایه‌گذاران خرد اجازه می‌دهد بدون نیاز به خرید یک‌باره حجم زیادی از طلا، در دوره‌های مختلف به دارایی خود اضافه کنند.

با این حال، نباید افزایش تقاضای سرمایه‌گذاری را با رونق کامل تقاضای فیزیکی اشتباه گرفت. برداشت عمده‌فروشان از بورس طلای شانگهای در سه‌ماهه سوم ۲۳۴ تن بوده که ۲۱ درصد کمتر از مدت مشابه سال قبل و ۴۴ درصد پایین‌تر از میانگین ۱۰ساله است. ضعف تقاضای جواهرات همچنان یکی از موانع بازار چین محسوب می‌شود.

این داده‌ها نشان می‌دهد تقاضای سرمایه‌گذاری در چین همچنان می‌تواند از قیمت طلا حمایت کند، حتی اگر مصرف جواهرات و بخشی از تقاضای فیزیکی سنتی با ضعف مواجه باشد.

آیا ریزش طلا می‌تواند به یک بازگشت قیمتی منجر شود؟

مجموع این تحولات نشان می‌دهد ریزش طلا را نمی‌توان صرفاً به کاهش تقاضا یا از بین رفتن جذابیت دارایی‌های امن نسبت داد. دست‌کم سه جریان متفاوت در بازار در حال فعالیت هستند: فشار فروش ناشی از افزایش نرخ‌های بهره و بازده اوراق، خروج معامله‌گران کوتاه‌مدت از بازار مشتقه و خرید تدریجی سرمایه‌گذاران بلندمدت از طریق ETFها و بازار فیزیکی.

اگر بخش مهمی از افت اخیر ناشی از فروش اجباری برای تأمین نقدینگی باشد، با کاهش فشار فروش در بازار سهام و آرام‌تر شدن شرایط تأمین مالی، امکان بازگشت بخشی از تقاضا به بازار طلا وجود دارد. در این سناریو، سرمایه‌گذارانی که در دوره اصلاح قیمت‌ها موقعیت خرید خود را حفظ کرده‌اند، می‌توانند از بازگشت جریان نقدینگی به بازار طلا منتفع شوند.

با این حال، نباید احتمال بازگشت قیمت را قطعی دانست. تداوم بازده بالای اوراق خزانه‌داری، تقویت دلار، احتمال افزایش نرخ بهره فدرال رزرو و کاهش تقاضای جواهرات همچنان از موانع اصلی رشد طلا هستند. همچنین افت قیمت به زیر ۴۰۰۰ دلار می‌تواند فشار فروش تکنیکال و کاهش بیشتر موقعیت‌های معاملاتی را به دنبال داشته باشد.

تفاوت در نگاه کوتاه و بلند مدت

بازار طلا اکنون با یک واگرایی معنادار مواجه است؛ قیمت کاهش پیدا می‌کند، اما بخشی از سرمایه‌گذاران همچنان در حال افزایش ذخایر طلای خود هستند. این وضعیت می‌تواند نشانه تفاوت میان رفتار معامله‌گران کوتاه‌مدت و سرمایه‌گذاران بلندمدت باشد.

در واقع، ممکن است طلا در کوتاه‌مدت قربانی نیاز بازارهای دیگر به نقدینگی شده باشد، در حالی که نگاه بلندمدت برخی سرمایه‌گذاران به این فلز همچنان مثبت است. بنابراین، برای ارزیابی مسیر بعدی طلا باید علاوه بر روند قیمت، جریان ورود و خروج سرمایه در ETFها، موقعیت معامله‌گران کامکس، بازده اوراق خزانه‌داری و رفتار بازار سهام را نیز زیر نظر گرفت.