فروش استقراضی عریان چیست؟

فروش استقراضی عریان یک روش معاملاتی بدنام است که از زمان بحران مالی 2007-2008 در ایالات متحده و اتحادیه اروپا تا حد زیادی ممنوع شده است. با این حال، این بدان معنا نیست که این روش همچنان رخ نمی‌دهد. این عمل به دلیل اینکه فروشنده اوراق بهاداری را که مالک آن نیست یا قرض نگرفته است، می‌فروشد، ممنوع شده است، که منجر به کمبود عرضه برای اوراق بهادار فروخته‌شده به‌صورت استقراضی و احتمال کاهش قیمت می‌شود.

هدف این روش کسب سود از کاهش قیمت دارایی است، با خرید سهام در قیمت پایین‌تر در آینده برای پوشش موقعیت استقراضی. این روش با فروش استقراضی سنتی متفاوت است، که در آن ابتدا سهام قرض گرفته می‌شود و سپس فروخته می‌شود.

نکات کلیدی

• فروش استقراضی عریان، عمل غیرقانونی فروش سهام به‌صورت استقراضی است که وجود آن‌ها تأیید نشده یا توسط معامله‌گر تضمین نشده است.
• به‌طور معمول، معامله‌گران باید ابتدا سهام را قرض بگیرند یا اطمینان حاصل کنند که می‌توانند آن را قرض بگیرند قبل از فروش استقراضی.
• به دلیل وجود خلأهای قانونی و اختلافات بین سیستم‌های معاملاتی کاغذی و الکترونیکی، فروش استقراضی عریان همچنان رخ می‌دهد، و کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) با قوانین شفافیت جدید در تلاش برای سرکوب این عمل است.

درک فروش استقراضی عریان

شما درگیر فروش استقراضی عریان هستید زمانی که سهام یک دارایی را بدون مالکیت، قرض گرفتن، یا تضمین حق قرض گرفتن آن‌ها می‌فروشید. برخلاف فروش استقراضی سنتی، که در آن ابتدا سهام قرض گرفته می‌شود، در فروش استقراضی عریان شما ریسک بیشتری را متحمل نمی‌شوید، زیرا دارایی را قرض نگرفته‌اید.

این عمل بسیار پرریسک است و می‌تواند منجر به زیان‌های نامحدود شود. SEC و سایر نهادهای نظارتی، مانند سازمان اوراق بهادار و بازارهای اروپا (ESMA) ، معتقدند که این روش به نوسانات بازار کمک می‌کند و بسیار غیراخلاقی است.

شما با تحریف عرضه و تقاضای عادی یک اوراق بهادار و پذیرش ریسک عدم توانایی تحویل سهام، به دلیل فروش حقی به چیزی که ندارید، عمل می‌کنید. گرچه فروش استقراضی عریان می‌تواند سودهای کلانی به همراه داشته باشد، ریسک‌ها و ملاحظات اخلاقی باعث شده که این عمل به شدت مورد بررسی قرار گیرد و غیرقانونی باشد.

فرآیند فروش استقراضی عریان

روش فروش استقراضی عریان شامل دو مرحله اصلی است:

• شما سهام را بدون مالکیت، قرض گرفتن، یا تضمین حق قرض گرفتن می‌فروشید.
• بعداً سهام را به قیمت بازار خریداری کرده و تحویل می‌دهید، با امید به کسب سود. اگر نتوانید سهام را بخرید یا سهام در دسترس نباشد، نتیجه عدم تحویل (Failure to Deliver - FTD) است.

مثال ساده: فرض کنید شما 1000 سهم شرکت A را به‌صورت استقراضی عریان می‌فروشید. شما سهام را قرض نگرفته‌اید، اما روی کاهش سریع قیمت سهام شرکت A شرط می‌بندید، که این موضوع را مشکلی نمی‌سازد—کاهش قیمت باید به این معنا باشد که فروشندگان زیادی به دنبال خروج از موقعیت‌های خود هستند.

کمی قبل از مهلت تحویل سهام، قیمت کاهش می‌یابد و شما فروش استقراضی را با خرید 1000 سهم به قیمت پایین‌تر می‌بندید. شما اساساً شرط بسته‌اید که می‌توانید سهامی را که فروخته‌اید اما در اختیار نداشته‌اید، تسویه کنید.

با این حال، اگر بازار در جهت مخالف حرکت کند، شما در موقعیت دشواری قرار می‌گیرید و باید 1000 سهم را با زیان زیاد خریداری کنید، و اگر مشکلات نقدینگی وجود داشته باشد، ممکن است سهام حتی در دسترس نباشد.

تأثیر بازار فروش استقراضی عریان

فروش استقراضی به‌طور کلی می‌تواند باعث کاهش قیمت سهام یک شرکت شود و بر توانایی آن برای جمع‌آوری سرمایه تأثیر بگذارد. همچنین می‌تواند نقدینگی اوراق بهادار را تحت تأثیر قرار دهد. هنگامی که سهام به‌راحتی در دسترس نیست، فروش استقراضی عریان راه میانبری به شما می‌دهد؛ شما می‌توانید در بازار شرکت کنید حتی اگر سهام را قرض نگرفته باشید. این می‌تواند خوانش‌های نقدینگی کاذب ایجاد کند که ممکن است قیمت سهام را تحریف کند.

مهم : فروش استقراضی عریان در تغییرات نظارتی سال 2005 محدود شد، اما پس از بحران مالی 2007-2008، نظارت نظارتی بیشتری به دلیل انباشت فروش‌های استقراضی برای غول‌های مالی شکست‌خورده مانند لمن برادرز و بر استیرنز افزایش یافت.

آیا فروش استقراضی عریان قانونی است؟

قانونی بودن فروش استقراضی عریان بسته به حوزه قضایی و مقررات پیچیده متفاوت است. در ایالات متحده، SEC در سال 2005 مقررات SHO را برای محدود کردن این عمل اجرا کرد، که کارگزاران-معامله‌گران را ملزم می‌کند که دلایل منطقی برای باور به امکان قرض گرفتن سهام قبل از فروش استقراضی داشته باشند.

SEC پس از بحران مالی 2007-2008 فروش استقراضی عریان را به‌طور کامل ممنوع کرد. قبل از این، SEC مقررات SHO را اجرا و اصلاح کرده بود تا خلأهایی که به برخی کارگزاران و معامله‌گران اجازه فروش استقراضی عریان می‌داد را ببندد.

مقررات SHO اکنون انتشار فهرست‌هایی را الزامی می‌کند که سهام با روندهای غیرمعمول بالا در سهام FTD را ردیابی می‌کنند. با وجود این و سایر مقررات، فروش استقراضی عریان همچنان می‌تواند رخ دهد، که SEC می‌گوید منجر به دستکاری بازار می‌شود.

دلایل غیرقانونی بودن فروش استقراضی عریان عبارتند از:

• دستکاری بازار : فروش استقراضی عریان می‌تواند قیمت سهام را به‌صورت مصنوعی کاهش دهد، که نوعی دستکاری بازار است.
• شفافیت و پتانسیل تقلب : این عمل می‌تواند عرضه و تقاضا را در بازار به هم بریزد، زیرا مقادیر زیادی از فروش‌های استقراضی روی سهامی است که تضمین نشده‌اند. این می‌تواند تجارت در برخی اوراق بهادار را ناعادلانه و غیرقابل اعتماد کند.
• ریسک مالی : فروش استقراضی عریان محیط خطرناکی برای سرمایه‌گذاران خرد ایجاد می‌کند، زیرا امکان فروش سهام غیرموجود را فراهم می‌کند و به فروشنده قدرت کاهش قیمت سهام خاص را می‌دهد.

تاریخچه فروش استقراضی عریان

فروش استقراضی عملی است که اغلب مردم آن را خشم‌آور می‌دانند؛ کسی در حال سود بردن است در حالی که یک شرکت با کاهش مواجه است. با این حال، صندوق‌های پوشش ریسک مدرن، که پس از جنگ جهانی دوم آغاز شدند، و بسیاری از پرتفوی‌ها به روش‌های فروش استقراضی برای متعادل کردن ریسک‌های بازار وابسته هستند.

فروش استقراضی حداقل به سال 1609 بازمی‌گردد، زمانی که تاجر هلندی ایزاک لو مایر سهام شرکت هند شرقی هلند را هدف قرار داد. بعدها فروش استقراضی برای رکودهای اقتصادی، مانند اوج سفته‌بازی در تجارت گل لاله در اوایل دهه 1630 در هلند، مقصر شناخته شد. در سال 1773، بریتانیا اولین کشوری بود که فروش استقراضی عریان را ممنوع کرد.

چند قرن بعد، پس از سقوط وال استریت در سال 1929، فروشندگان استقراضی در میان مقصران بودند، که منجر به ایجاد قانون صعود (Uptick Rule) شد که فروش استقراضی را در زمانی که اوراق بهادار روند صعودی نداشتند ممنوع می‌کرد. از سال 2005 تا 2010، SEC مقرراتی را برای ممنوعیت کامل فروش استقراضی عریان تشدید کرد.

نمونه‌های فروش استقراضی عریان

معروف‌ترین نمونه مدرن فروش استقراضی عریان مربوط به سقوط لمن برادرز در سال 2008 است. داده‌های SEC نشان‌دهنده افزایش بیش از 57 برابری در FTD سهام لمن برادرز در آن سال نسبت به سال 2007 بود، که می‌تواند نشان‌دهنده فروش استقراضی عریان باشد. مدیرعامل لمن، دیک فولد ، در برابر کنگره شهادت داد که فروش استقراضی عریان عملاً باعث سقوط شرکت شد، اگرچه تحلیل‌های بعدی این ادعا را رد کردند.

اخیراً، فروش استقراضی عریان تا حدی برای پدیده سهام میم گیم‌استاپ (GameStop) در سال 2021 مقصر شناخته شد. در دو سال قبل، گیم‌استاپ زیان‌های بزرگی را گزارش کرده بود که منجر به کاهش قابل‌توجه قیمت سهام آن شد. این مشکل توسط صندوق‌های پوشش ریسک شناسایی شد که موقعیت‌های استقراضی بزرگی در این سهام گرفتند. در سال 2020، حداقل نیمی از سهام گیم‌استاپ برای موقعیت‌های استقراضی قرض گرفته شده بود.

تا سال 2021، 140٪ از سهام گیم‌استاپ به‌صورت استقراضی فروخته شده بود، به این معنا که 40٪ از سهام فروخته‌شده به‌صورت استقراضی واقعاً برای تجارت در دسترس نبودند؛ یعنی احتمالاً در فروش‌های استقراضی عریان دخیل بودند.

سرمایه‌گذاران آنلاین به زودی این هج عظیم را متوجه شدند و انجمن r/WallStreetBets در ردیت را برای اجرای یک فشار استقراضی (short squeeze) و بالا بردن قیمت سهام برای مقابله با فروش استقراضی صندوق‌های پوشش ریسک راه‌اندازی کردند. با افزایش قیمت سهام، نه تنها صندوق‌های پوشش ریسک ضرر کردند؛ فروشندگان استقراضی که سهام را قرض نگرفته بودند، نتوانستند تحویل دهند.

طرحی نزدیک به ایده فروش استقراضی عریان در فیلم "تهیه‌کنندگان" مل بروکس به نمایش درآمده است. در این فیلم و نمایش برادوی بعدی، یک تهیه‌کننده تئاتر مشکوک، مکس بیالیستاک ، 100٪ سهام یک نمایش جدید برادوی را چندین بار فروخته است.

مشکل این است که اگر نمایش سود کند، سرمایه‌گذاران برای دریافت سود خود خواهند آمد—سرمایه‌گذاران بیش از حد. اما اگر نمایش شکست بخورد، هیچ‌کس انتظار بازگشت سرمایه ندارد. از این رو، طرحی که جرقه داستان "تهیه‌کنندگان" را می‌زند: سرمایه‌گذاری چنان غیرمحتمل و توهین‌آمیزی که هیچ تماشاگر تئاتر محترمی حاضر به تماشای آن نشود، شکست بخورد و تهیه‌کنندگان بتوانند فرار کنند.

قوانین فروش استقراضی

قوانین فروش استقراضی برای جلوگیری از دستکاری بازار و روش‌های سوءاستفاده‌گرایانه تکامل یافته‌اند. مقررات SHO SEC چارچوبی برای فروش استقراضی و ممنوعیت فروش استقراضی عریان فراهم می‌کند. در سال 2010، SEC قانون صعود جایگزین خود را پذیرفت که برای محدود کردن فروش استقراضی از کاهش بیشتر قیمت سهامی که بیش از 10٪ در یک روز افت کرده‌اند، طراحی شده است.

اضافات به مقررات SHO از SEC در اواخر سال 2021 و اوایل 2022، شرکت‌هایی که سهام را برای فروش استقراضی قرض می‌دهند را ملزم به گزارش این فعالیت به سازمان تنظیم مقررات صنعت مالی (FINRA) می‌کند. این داده‌ها به‌صورت تجمیعی برای اوراق بهادار مشخص با تأخیر گزارش می‌شوند.

قوانین جدید که شفافیت بیشتری را اجرا می‌کنند، می‌توانند تأثیر قابل‌توجهی بر فروش استقراضی عریان داشته باشند. با الزام سرمایه‌گذاران و شرکت‌ها به گزارش موقعیت‌های استقراضی و فعالیت‌های قرض‌دهی، SEC در واقع در تلاش است تا خلأهایی که فروش استقراضی عریان را ممکن می‌سازد، ببندد.

قوانین فروش استقراضی خارج از ایالات متحده

مقررات مربوط به فروش استقراضی در خارج از ایالات متحده به‌طور قابل‌توجهی متفاوت است. در اتحادیه اروپا، ESMA بر فروش استقراضی نظارت دارد. ESMA افشای موقعیت‌های استقراضی خالص را زمانی که به 0.2٪ از سرمایه سهام منتشرشده شرکت می‌رسند و در هر افزایش 0.1٪ بالاتر از آن الزامی می‌کند.

پس از برگزیت، بریتانیا مقرراتی مشابه اتحادیه اروپا تحت نظارت سازمان رفتار مالی (FCA) دارد. FCA همچنین قدرت ممنوعیت فروش استقراضی سهام خاص در شرایط بحرانی را دارد. در ژاپن، آژانس خدمات مالی نسخه خاص خود از قانون صعود را دارد که فروش استقراضی را تنها در قیمتی بالاتر از آخرین قیمت بازار مجاز می‌داند.

کمیسیون اوراق بهادار و آتی در هنگ‌کنگ تنها فروش استقراضی "پوشش‌دار" را مجاز می‌داند، به این معنا که سرمایه‌گذار باید قبل از شروع فروش استقراضی، سهام برای قرض گرفتن در دسترس داشته باشد. کمیسیون اوراق بهادار و سرمایه‌گذاری استرالیا افشای موقعیت‌های استقراضی را الزامی می‌کند و قدرت ممنوعیت فروش‌های استقراضی در شرایط آشوب بازار را دارد.

پوشش استقراضی (Short Covering) چیست؟

پوشش استقراضی خرید دوباره اوراق بهاداری است که به‌صورت استقراضی فروخته شده‌اند تا موقعیت استقراضی باز را ببندند. این کار یا برای قفل کردن سود یا محدود کردن زیان انجام می‌شود.

فشار استقراضی (Short Squeeze) چیست؟

فشار استقراضی زمانی رخ می‌دهد که قیمت یک دارایی، معمولاً سهام، به شدت افزایش می‌یابد و معامله‌گرانی که علیه آن شرط‌بندی کرده‌اند را مجبور به خرید می‌کند تا از زیان‌های بیشتر جلوگیری کنند. این خریدها می‌توانند قیمت دارایی را بیشتر بالا ببرند و یک حلقه بازخورد ایجاد کنند که می‌تواند منجر به افزایش چشمگیر قیمت شود. اعتقاد بر این است که این اتفاق در پدیده گیم‌استاپ در سال 2021 رخ داده است.

وام‌دهی اوراق بهادار (Securities Lending) چیست؟

وام‌دهی اوراق بهادار زمانی است که مالک اوراق بهادار آن‌ها را به وام‌گیرنده‌ای، معمولاً در ازای وثیقه و کارمزد، قرض می‌دهد. وام‌گیرنده سپس موظف است اوراق بهادار را در صورت تقاضا یا در پایان دوره وام‌دهی مشخص بازگرداند. وثیقه می‌تواند به‌صورت نقدی یا سایر اوراق بهادار باشد.

در طول دوره وام‌دهی، وام‌دهنده مزایای اقتصادی اوراق بهادار، مانند سود سهام یا پرداخت‌های بهره، را حفظ می‌کند، اما به‌طور موقت حقوق رأی را به وام‌گیرنده منتقل می‌کند. این عمل معمولاً توسط سرمایه‌گذاران نهادی و شرکت‌های کارگزاری برای فعال کردن فروش استقراضی یا کسب درآمد بیشتر از دارایی‌های بلااستفاده استفاده می‌شود.

نوشتن اختیار خرید پوشش‌دار (Covered Call Writing) چیست؟

نوشتن اختیار خرید پوشش‌دار یک استراتژی معاملات اختیارات است که در آن سرمایه‌گذاری که موقعیت خرید در یک دارایی دارد، اختیار خرید را روی آن می‌نویسد یا می‌فروشد. هدف ایجاد درآمد اضافی از دارایی است، معمولاً از حق بیمه دریافت‌شده از فروش اختیار خرید.

قرارداد آتی کوتاه مصنوعی (Synthetic Short Forward) چیست؟

قرارداد آتی کوتاه مصنوعی یک استراتژی مشتقات مالی است که با استفاده از ابزارهای مالی دیگر، معمولاً اختیارات، یک قرارداد آتی کوتاه را شبیه‌سازی می‌کند. هدف بهره‌مندی از کاهش مورد انتظار قیمت دارایی پایه بدون فروش استقراضی واقعی دارایی است.

روندها و داده‌های اخیر

بر اساس اطلاعات موجود و پست‌های X تا اوت 2025:

• افزایش نظارت SEC : گزارش بلومبرگ در سال 2024 نشان می‌دهد که SEC نظارت بر فروش استقراضی عریان را افزایش داده است، با تمرکز بر شفافیت در گزارش‌دهی موقعیت‌های استقراضی و فعالیت‌های وام‌دهی سهام برای بستن خلأهای قانونی.
• فعالیت‌های غیرقانونی مداوم : پست‌های X در سال 2025 اشاره دارند که با وجود ممنوعیت‌ها، فروش استقراضی عریان همچنان در بازارهای خاص، به‌ویژه در سهام‌های میم یا شرکت‌های با نقدینگی پایین، رخ می‌دهد و منجر به تحقیقات نظارتی می‌شود.
• نظارت بین‌المللی : طبق گزارش رویترز در سال 2024، نهادهای نظارتی مانند ESMA و FCA در حال هماهنگی برای ایجاد استانداردهای جهانی برای محدود کردن فروش استقراضی عریان هستند، به‌ویژه پس از نوسانات بازار در سهام‌های پرریسک.
• هشدارهای سرمایه‌گذاری : پست‌های X در سال 2025 به سرمایه‌گذاران خرد هشدار می‌دهند که از خطرات مرتبط با بازارهایی که ممکن است تحت تأثیر فروش استقراضی عریان قرار گیرند آگاه باشند و با مشاوران مالی مشورت کنند تا تأثیرات بالقوه بر پرتفوی خود را درک کنند.

نتیجه‌گیری

فروش استقراضی عریان یک روش مالی پرریسک و از نظر اخلاقی مشکوک است که در آن سرمایه‌گذار اوراق بهاداری، اغلب سهام، را بدون قرض گرفتن دارایی یا اطمینان از در دسترس بودن آن برای قرض گرفتن می‌فروشد. این فرآیند شامل فروش سهامی است که مالک آن نیستید و بعداً خرید آن‌ها برای پوشش موقعیت است، که فروشنده را در معرض ریسک‌های مالی قابل‌توجهی، از جمله عدم تحویل قرار می‌دهد اگر سهام قابل تهیه نباشد. از نظر قانونی، فروش استقراضی عریان در ایالات متحده تحت مقررات SHO SEC به‌طور کلی ممنوع است، و محدودیت‌های اضافی در اوایل دهه 2020 برای افزایش شفافیت در فروش‌های استقراضی اعمال شده است. کشورها قوانین خاص خود را برای فروش استقراضی دارند. در سال 2025، با افزایش نظارت نظارتی و فعالیت‌های غیرقانونی مداوم، سرمایه‌گذاران باید از خطرات مرتبط با فروش استقراضی عریان آگاه باشند و با مشاوران مالی مشورت کنند تا استراتژی‌های سرمایه‌گذاری خود را بهینه کنند و از انطباق با مقررات اطمینان حاصل کنند.