دشتیانه: بورس حاکمیتی رشد نمی‌کند |۶۰ سال زمان می برد سهم بازار سرمایه به ۵۰ درصد برسد

احسان دشتیانه، عضو شورای عالی بورس، امروز سه شنبه در همایش «اقتصاد ایران در سال 1405» که به میزبانی اقتصادآنلاین در سالن همایش های کتابخانه ملی ایران برگزار شد، با تشریح وضعیت تامین مالی در اقتصاد ایران، از عدم توازن میان شبکه بانکی و بازار سرمایه، کوچک شدن ظرفیت واقعی بانک‌ها و سهم ناچیز بازار سرمایه در تامین مالی بنگاه‌های اقتصادی انتقاد کرد.

به اعتقاد او، بازار سرمایه ایران به‌جای آنکه به موتور محرکه تولید و تامین مالی پروژه‌های بلندمدت تبدیل شود، تا حد زیادی به خزانه تامین مالی دولت تبدیل شده است.

دشتیانه با اشاره به هدف‌گذاری سازمان بورس برای رساندن سهم بازار سرمایه به ۵۰ درصد تامین مالی اقتصاد اظهار کرد: سهم این بازار اکنون کمتر از ۱۰ درصد است و با سرعت فعلی، حدود ۶۰ سال طول می‌کشد تا به هدف تعیین‌شده برسیم. بنابراین، برای تغییر جایگاه بازار سرمایه در اقتصاد ایران، باید در سیاست‌های پولی، ساختار مدیریت بنگاه‌ها و نحوه مداخله دولت بازنگری شود.

بازار سرمایه؛ محل تامین مالی تولید یا خزانه دولت؟

دشتیانه در تشریح وضعیت تامین مالی اقتصاد ایران گفت: در پنج ماه نخست سال ۱۴۰۵، حدود ۵۱۸ همت از طریق شبکه بانکی تامین مالی شده و سهم بازار سرمایه از کل تامین مالی اقتصاد همچنان کمتر از ۱۰ درصد است. سهم این بازار در نیمه نخست سال نیز از حدود ۹.۴ به ۹.۷ درصد رسیده که بخش عمده این افزایش ناشی از تامین مالی دولت بوده است.

او با اشاره به انتشار اوراق بدهی افزود: حدود ۸۰ درصد مانده بازار اوراق بدهی به اوراق دولتی اختصاص دارد و مانده این اوراق به حدود هزار و ۸۷۴ همت رسیده است. البته بخش قابل توجهی از انتشار اوراق جدید صرف جایگزینی اوراق قبلی می‌شود و لزوماً به معنای ورود منابع تازه به اقتصاد نیست.

به گفته این عضو شورای عالی بورس، اگرچه ابزار‌های مختلفی برای تامین مالی در بازار سرمایه طراحی شده‌اند، اما سهم بنگاه‌های اقتصادی از این منابع همچنان محدود است. در واقع، بازار سرمایه بخش قابل توجهی از ظرفیت خود را صرف تامین مالی دولت کرده است.

او تاکید کرد: بازار سرمایه نمی‌تواند هم‌زمان خزانه دولت و موتور محرکه تولید باشد. این بازار باید محل تامین مالی بلندمدت شرکت‌ها، پروژه‌ها و طرح‌های توسعه‌ای باشد، در حالی که شبکه بانکی باید بر تامین سرمایه در گردش و نیاز‌های کوتاه‌مدت بنگاه‌ها تمرکز کند.

دشتیانه با اشاره به شرایط دشوار بازار سرمایه در دو سال اخیر و تجربه جنگ گفت: نباید صرفاً از زاویه منفی به عملکرد بازار نگاه کرد. بازار سرمایه در شرایطی که کشور دو جنگ را تجربه کرده، فعالیت خود را از سر گرفته است؛ با این حال، این موضوع نباید مانع از بررسی مشکلات ساختاری آن شود.

نرخ بهره منفی؛ عامل کوچک شدن ظرفیت واقعی بانک‌ها

عضو شورای عالی بورس یکی از مهم‌ترین مشکلات نظام تامین مالی را نرخ بهره واقعی منفی دانست و گفت: ترازنامه بانک‌های ما سالانه حدود ۲۸ تا ۳۳ درصد از نظر ظرفیت واقعی کوچک می‌شود. دلیل اصلی این اتفاق، فاصله قابل توجه میان نرخ بهره اسمی و نرخ تورم است.

او با اشاره به آمار‌های مهرماه ۱۴۰۵ اظهار کرد: تورم نقطه‌به‌نقطه حدود ۸۸ درصد اعلام شده، در حالی که نرخ بین‌بانکی حدود ۲۴ درصد و نرخ سود سپرده‌ها در محدوده ۱۷ درصد قرار دارد. در چنین شرایطی، نرخ بهره واقعی به‌شدت منفی است و منابع بانکی به‌جای آنکه بر اساس سازوکار اقتصادی تخصیص پیدا کنند، به شکل سهمیه‌بندی پول ارزان در اختیار متقاضیان قرار می‌گیرند.

دشتیانه افزود: آنچه در این شرایط به‌عنوان تامین مالی بانکی انجام می‌شود، لزوماً تامین مالی به معنای اقتصادی آن نیست؛ بلکه افرادی که زودتر در صف دریافت تسهیلات قرار می‌گیرند، از منابع ارزان‌قیمت بهره‌مند می‌شوند.

او با انتقاد از سیاست‌های بانک مرکزی برای پایین نگه داشتن نرخ بهره گفت: این سیاست در نهایت ظرفیت واقعی شبکه بانکی را کوچک می‌کند. اکنون برای بانک‌های تجاری سقف رشد ترازنامه حدود دو درصد و برای بانک‌های توسعه‌ای حدود ۲.۵ درصد تعیین شده و نسبت سپرده قانونی بانک‌های ناسالم نیز تا ۱۵ درصد افزایش پیدا می‌کند. مجموعه این محدودیت‌ها در کنار ناترازی بانک‌ها، قدرت تسهیلات‌دهی نظام بانکی را کاهش می‌دهد.

هزینه سوءمدیریت بانک‌های ناتراز از جیب مردم پرداخت می‌شود

دشتیانه در ادامه با اشاره به تجربه بانک آینده، نسبت به نحوه جبران زیان بانک‌های ناتراز انتقاد کرد و گفت: اگر زیان یک بانک در نهایت از طریق خلق پول و منابع بدون پشتوانه اقتصادی جبران شود، هزینه آن به کل جامعه تحمیل خواهد شد.

او افزود: در مورد بانک آینده، پس از انحلال بانک، از طریق صندوق ضمانت سپرده‌ها برای پوشش زیان‌ها اقدام شد. مسئله این است که اگر حاکمیت در نهایت همه زیان‌های ناشی از سوءمدیریت را جبران کند، نتیجه آن از جیب ۸۰ میلیون ایرانی پرداخت می‌شود و آثارش در قالب تورم به کل جامعه منتقل خواهد شد.

به گفته او، چنین رویکردی علاوه بر تحمیل هزینه به مردم، مخاطره اخلاقی ایجاد می‌کند؛ زیرا به سایر بانک‌ها این پیام را می‌دهد که حتی در صورت ادامه رفتار‌های پرریسک، در نهایت دولت زیان آنها را جبران خواهد کرد.

این عضو شورای عالی بورس همچنین تسهیلات تکلیفی از جمله وام ازدواج و فرزندآوری را از سیاست‌هایی دانست که اگر بدون توجه به منابع و آثار اقتصادی آنها اجرا شوند، می‌توانند ظرفیت نظام بانکی را تضعیف کنند. به اعتقاد او، نخستین گام برای اصلاح نظام تامین مالی، خروج نرخ بهره واقعی از محدوده منفی است.

بازار سرمایه جایگزین بانک‌ها نیست؛ مکمل آنهاست

دشتیانه با اشاره به تجربه کشور‌های مختلف تاکید کرد: تصور اینکه بازار سرمایه می‌تواند به‌طور کامل جایگزین شبکه بانکی شود، درست نیست. در اغلب اقتصاد‌های جهان، بازار سرمایه و نظام بانکی در کنار یکدیگر فعالیت می‌کنند و هرکدام وظایف مشخصی دارند.

او با اشاره به ایالات متحده گفت: حدود ۷۵ درصد تامین مالی در این کشور از طریق اوراق انجام می‌شود، اما حتی در آمریکا نیز واسطه‌های مالی نقش مهمی دارند. در اروپا همچنان نظام تامین مالی عمدتاً بانک‌محور است و سهم بازار سرمایه در بریتانیا و ژاپن نیز به‌ترتیب حدود ۲۴ و ۲۰ درصد است.

دشتیانه با اشاره به تجربه عربستان سعودی نیز اظهار کرد: مانده بازار بدهی این کشور بیش از ۵۲۰ میلیارد دلار است و حدود ۶۲ درصد آن را صکوک تشکیل می‌دهد. همچنین بازار جهانی صکوک از یک تریلیون دلار فراتر رفته است. این تجربه نشان می‌دهد که ابزار‌های مالی اسلامی نیز در صورت وجود زیرساخت مناسب می‌توانند نقش مهمی در تامین مالی اقتصاد داشته باشند.

به اعتقاد او، رشد بازار سرمایه در اقتصاد‌های مختلف با ثبات اقتصادی، قاعده‌مندی و اعتماد به آینده همراه بوده است. بنابراین، هدف‌گذاری برای افزایش سهم بازار سرمایه بدون اصلاح محیط اقتصادی و مقرراتی، نتیجه‌بخش نخواهد بود.

ظرفیت مغفول بورس کالا و انرژی برای تامین مالی تولید

دشتیانه با تاکید بر ظرفیت‌های اقتصاد صنعتی و کالامحور ایران گفت: ابزار‌های متنوعی برای تامین مالی بنگاه‌ها در بازار سرمایه طراحی شده، اما از آنها به اندازه کافی استفاده نمی‌شود. بورس کالا و بورس انرژی می‌توانند نقش مهمی در جذب منابع و هدایت آنها به سمت پروژه‌های تولیدی داشته باشند.

او با اشاره به تجربه صندوق‌های طلا در بورس کالا اظهار کرد: ارزش ذخایر طلای این بازار پس از حدود سه سال به ۵.۵ میلیارد دلار رسیده است. این رقم نشان می‌دهد مردم به ساختار رسمی و تحت نظارت بورس کالا اعتماد کرده‌اند و منابع خود را از خرید فیزیکی طلا یا برخی پلتفرم‌های معاملاتی به سمت ابزار‌های رسمی بازار سرمایه آورده‌اند.

به گفته دشتیانه، همین الگو را می‌توان به پروژه‌های تولیدی نیز تعمیم داد. برای مثال، ایران ششمین دارنده ذخایر مس جهان است، اما تولید سالانه مس کشور حدود ۳۰۰ هزار تن است؛ در حالی که امکان افزایش آن به یک میلیون تن وجود دارد. تحقق این هدف به حدود ۱۵ میلیارد دلار سرمایه‌گذاری نیاز دارد.

او همچنین با اشاره به وضعیت صنعت نفت و گاز گفت: تولید نفت ایران حتی در بهترین شرایط پس از انقلاب حدود ۴.۵ میلیون بشکه در روز بوده، در حالی که ظرفیت‌های کشور بسیار بیشتر است. از سوی دیگر، اگر سرمایه‌گذاری و نوسازی انجام نشود، سالانه حدود هفت درصد از ظرفیت تولید گاز کشور در معرض افت قرار می‌گیرد.

دشتیانه تاکید کرد: اقتصاد ایران نه‌تنها برای توسعه تولید، بلکه برای حفظ ظرفیت موجود در صنایع نفت، گاز، پالایشگاه و معدن نیز به سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت نیاز دارد. بازار سرمایه می‌تواند در تامین منابع این پروژه‌ها نقش مهمی ایفا کند.

او یکی از ابزار‌های قابل استفاده در این زمینه را اوراق سلف موازی استاندارد دانست و توضیح داد: کارخانه‌ای که به‌صورت مستمر تولید می‌کند، می‌تواند بر مبنای کالای تولیدی یا موجودی انبار خود تامین مالی کند. این ابزار به بنگاه‌ها اجازه می‌دهد بدون اتکای کامل به تسهیلات بانکی، منابع مورد نیازشان را از بازار سرمایه تامین کنند.

دشتیانه با یادآوری تجربه انتشار اوراق سلف تیرآهن در سال ۱۳۹۴ گفت: در آن زمان حدود ۱۰۰ هزار تن تیرآهن از این طریق تامین مالی شد که ارزش آن به قیمت امروز حدود ۶۰ میلیون دلار است؛ رقمی معادل حدود ۱۵ درصد کل اوراق شرکتی منتشرشده در سال جاری. این مقایسه نشان می‌دهد با وجود ابزار‌های متنوع، استفاده از ظرفیت‌های بازار سرمایه برای تامین مالی تولید همچنان محدود است.

پنج پیش‌شرط برای تبدیل بازار سرمایه به ستون دوم تامین مالی

دشتیانه در ادامه پنج پیش‌شرط اصلی را برای افزایش نقش بازار سرمایه در تامین مالی اقتصاد برشمرد.

نخست، اصلاح نرخ بهره واقعی: او تاکید کرد که نرخ بهره واقعی باید از محدوده منفی خارج شود. به گفته او، ممکن است افزایش نرخ بهره در کوتاه‌مدت واکنش منفی بازار را به دنبال داشته باشد، اما برای اصلاح سازوکار تخصیص منابع در اقتصاد ضروری است.

دوم، ثبات مقررات و پایان قیمت‌گذاری دستوری: دشتیانه با انتقاد از بخشنامه‌های ناگهانی و تغییر مداوم نرخ خوراک و قیمت محصولات گفت: سرمایه‌گذار باید بتواند برای آینده برنامه‌ریزی کند. وقتی هر روز مقررات جدیدی وضع می‌شود، اعتماد به سرمایه‌گذاری بلندمدت از بین می‌رود.

او افزود: برداشت فعالان بازار این است که هر زمان شرکتی به سودآوری قابل توجهی می‌رسد، دولت به دنبال وضع مقرراتی برای برداشت بیشتر از منابع آن است. چنین رویکردی سرمایه‌گذار را از ورود به بازار منصرف می‌کند.

سوم، عقب‌نشینی دولت از تصدی‌گری: به اعتقاد دشتیانه، دولت باید از مداخلات غیرضروری فاصله بگیرد و به‌جای حضور گسترده در اقتصاد، بر قاعده‌گذاری تمرکز کند. اصلاح یارانه‌های نادرست انرژی نیز می‌تواند فشار کسری بودجه و تامین مالی دولت از بازار را کاهش دهد و منابع بیشتری را به سمت سرمایه‌گذاری مولد هدایت کند.

چهارم، تعمیق بازار و افزایش نقدشوندگی: او تاکید کرد بازاری که سرمایه‌گذار نتواند با اطمینان در آن معامله کند و امکان خروج از سرمایه‌گذاری نداشته باشد، قادر به جذب منابع پایدار و بلندمدت نخواهد بود. دشتیانه با اشاره به تجربه تعطیلی بازار در جریان جنگ گفت: بازار پس از حدود ۸۰ روز در ۲۹ اردیبهشت بازگشایی شد، در حالی که حدود ۳۵ درصد بازار همچنان بسته بود. به اعتقاد من، بازار نباید برای چنین مدت طولانی تعطیل می‌ماند؛ زیرا بازاری که نقدشوندگی آن به تصمیم یک نهاد وابسته باشد، در بلندمدت اعتماد سرمایه‌گذاران را از دست می‌دهد.

او همچنین عبور شاخص کل از هفت میلیون واحد در شهریور ۱۴۰۵ را مورد اشاره قرار داد و گفت: محرک اصلی رشد بازار پس از جنگ، کاهش فاصله میان نرخ ارز و نرخ ارز صادرکنندگان بوده است. این اتفاق نشان می‌دهد اگر درآمد ارزی شرکت‌ها به شکل مناسب به آنها برسد، بازار سرمایه ظرفیت رشد دارد.

پنجم، تقویت حاکمیت شرکتی: دشتیانه با انتقاد از ساختار اداره شرکت‌های خصولتی گفت: مدیرانی که در منافع و زیان‌های بلندمدت شرکت سهم واقعی ندارند، انگیزه کافی برای افزایش چندبرابری سودآوری بنگاه نخواهند داشت.

او برای توضیح این مسئله به نمونه فولاد مبارکه اشاره کرد و گفت: زمانی مدیرعامل این شرکت در واکنش به بخشنامه دولت برای کنترل قیمت فولاد، بیانیه‌ای در حمایت از دولت منتشر کرد، اما هم‌زمان در اطلاعیه‌ای بورسی اعلام کرد که همان بخشنامه موجب کاهش سود شرکت خواهد شد. این تناقض نشان‌دهنده ضعف حاکمیت شرکتی و نبود مسئولیت‌پذیری واقعی در ساختار اداره بنگاه‌هاست.

کاهش بروکراسی و تسهیل تامین مالی پروژه‌ها

دشتیانه در پایان، اصلاحات اجرایی در بازار سرمایه را ضروری دانست و گفت: باید به‌جای تصمیم‌گیری‌های مقطعی، قواعدی پایدار و قابل پیش‌بینی برای بازار تعریف شود.

او با اشاره به ضرورت تدوین برنامه زمان‌بندی برای حذف دامنه نوسان در بلندمدت، اقدام برای حذف حجم مبنا را مثبت ارزیابی کرد و خواستار ادامه اصلاحات ساختاری شد.

به گفته او، سازمان بورس به‌عنوان نهاد رگولاتور باید بروکراسی را کاهش دهد و فرآیند‌های تامین مالی را تسهیل کند. همچنین مقررات صندوق‌های پروژه باید به شکلی اصلاح شود که راه‌اندازی آنها آسان‌تر باشد و بتوانند منابع مورد نیاز طرح‌های اقتصادی را تامین کنند.

او همچنین بر ضرورت بازنگری در خرید اجباری اوراق دولتی توسط دستگاه‌ها و تنظیم قواعد انتشار اوراق متناسب با ظرفیت بازار تاکید کرد.

دشتیانه در جمع‌بندی سخنان خود گفت: بازار سرمایه باید ستون دوم تامین مالی اقتصاد باشد، نه یک چرخ زاپاس برای شبکه بانکی. تحقق این هدف به اصلاح سیاست‌های پولی، ثبات مقررات، اعتماد سرمایه‌گذاران، کاهش تصدی‌گری دولت و بهبود حاکمیت شرکتی نیاز دارد.

او در پایان با طرح این پرسش که «در اقتصاد ایران مالک واقعی بهره چیست؟» بر ضرورت بازنگری در سازوکار‌های فعلی تخصیص منابع و تامین مالی تاکید کرد.